Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Older Conferences

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

More ...

 


Ιούνιος 2005                               Τεύχος 311

Διαχρονική μετατόπιση της καμπύλης επιτοκίων
Για να προχωρήσουμε τώρα στην επιλογή του κατάλληλου χρονικού ορίζοντα των ομολόγων, θα πρέπει να είμαστε σε θέση να εκτιμήσουμε με ποιο ακριβώς τρόπο θα μεταβληθούν τα μελλοντικά επιτόκια. Ας εξετάσουμε, αρχικά, τα οκτώ διαφορετικά ενδεχόμενα μεταβολής της καμπύλης των επιτοκίων:


Ι) Πτωτική παράλληλη μετατόπιση της καμπύλης επιτοκίων. Όταν χρησιμοποιούμε τη φράση "πτώση των μελλοντικών επιτοκίων" υπονοούμε πρακτικά (και συνήθως λανθασμένα) μια κατάσταση όπου τα μελλοντικά επιτόκια όλων των χρονικών οριζόντων (από τα πιο βραχυπρόθεσμα, εως τα πιο μακροπρόθεσμα) θα μειωθούν κατά το ίδιο μέγεθος. Αυτό πρακτικά σημαίνει ότι ολόκληρη η καμπύλη αποδόσεων θα πρέπει να μετατοπιστεί παράλληλα προς τα κάτω, ώστε η τιμή κάθε σημείου της (απόδοση ενός συγκεκριμένου χρονικού ορίζοντα) να μειωθεί κατά το ίδιο μέγεθος. Η περίπτωση της πτωτικής παράλληλης μετατόπισης της καμπύλης αποδόσεων ΑΑ στην νέα καμπύλη A'A' απεικονίζεται στο γράφημα 1. Αυτή η παράλληλη μετατόπιση όλων των αποδόσεων είναι μεν θεωρητικά εφικτή, αλλά συναντάται σπανιότατα στην πραγματικότητα.


II) Ανοδική παράλληλη μετατόπιση της καμπύλης επιτοκίων. Αντίστοιχα με την περίπτωση (Ι), όταν οι επενδυτές αναμένουν αύξηση των μελλοντικών επιτοκίων, θεωρούν (και πάλι συνήθως εσφαλμένα) ότι όλα τα επιτόκια της καμπύλης αποδόσεων θα αυξηθούν κατά το ίδιο μέγεθος. Μια τέτοια παραδοχή θα μετατόπιζε την καμπύλη αποδόσεων παράλληλα προς τα πάνω, όπως φαίνεται στο γράφημα 2. Κάθε σημείο της αρχικής καμπύλης ΑΑ μετατοπίζεται προς τα πάνω κατά ένα σταθερό μέγεθος ώστε να παραχθεί ή καινούργια καμπύλη Α'Α'. Η παράλληλη αύξηση των επιτοκίων όλων των χρονικών οριζόντων της καμπύλης αποδόσεων είναι ένα σπάνιο φαινόμενο.


ΙΙΙ) Πτωτική καθετοποίηση της καμπύλης επιτοκίων (bull steepening). Όταν τα επιτόκια σε μια ώριμη οικονομία μειώνονται, παρατηρείται ανομοιογενής πτώση μεταξύ των διαφόρων χρονικών λήξεων. Η πιο συχνή περίπτωση μείωσης των επιτοκίων συνδυάζεται με μια τάση καθετοποίησης της καμπύλης αποδόσεων, δηλαδή αύξησης της διαφοράς των αποδόσεων μεταξύ των βραχυπρόθεσμων και των μακροπρόθεσμων λήξεων. Αυτό σημαίνει ότι κατά τη διάρκεια μείωσης των επιτοκίων, συνήθως, τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια ελαττώνονται περισσότερο από τα μακροπρόθεσμα.
Στο γράφημα 3 απεικονίζεται η πτωτική καθετοποίηση της αρχικής καμπύλης αποδόσεων ΑΒ, η οποία έχει θετική κλίση. Το σημείο Α αντιστοιχεί στην απόδοση του τριμηνιαίου εντόκου γραμματίου, ενώ το σημείο Β αντιστοιχεί στην απόδοση του τριακονταετούς ομολόγου. Μετά τη μείωση των επιτοκίων παρατηρούμε πως το σημείο Α έχει μετατοπιστεί κατά ένα μεγαλύτερο μέγεθος από ότι το σημείο Β και το γεγονός αυτό αυξάνει τη διαφορά μεταξύ απόδοσης μεταξύ Α-Β. Αυτή η καθετοποιημένη πτώση της καμπύλης αποδόσεων οφείλεται στο ότι, όταν η αγορά ξεκινά να προεξοφλεί μειώσεις των παρεμβατικών επιτοκίων της κεντρικής τράπεζας για την αναζωπύρωση της συνολικής ζήτησης της οικονομίας (μέσω μείωσης του κόστους χρηματοδότησης των επιχειρήσεων και των καταναλωτών), οδηγεί σε πολύ γρήγορη πτώση των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων ώστε να προσαρμοστούν με την πολιτική της τράπεζας και πιο συγκρατημένη πτώση των μακροπρόθεσμων επιτοκίων, καθώς εκτιμάται ότι μέσο-μακροπρόθεσμα η οικονομία θα ανακάμψει λόγω της τόνωσης της χαλαρής νομισματικής πολιτικής και οι πληθωριστικές πιέσεις θα επανεμφανιστούν.


IV) Πτωτική μετατόπιση με αύξηση της κυρτότητας της καμπύλης επιτοκίων, γνωστή και ως φαινόμενο της “αντίστροφης πεταλούδας”. Ένα σχετικά σπάνιο φαινόμενο μείωσης των επιτοκίων είναι ο καμπυλοειδής κυρτός σχηματισμός της αντίστροφης πεταλούδας (negative butterfly effect), ο οποίος απεικονίζεται στο γράφημα 4. Η αρχική ανοδική καμπύλη αποδόσεων ΑΒΓ μετατοπίζεται τελικά στην νέα έντονα κυρτοειδή καμπύλη Α'Β'Γ', στην οποία το μέσο-βραχυπρόθεσμο τμήμα της (Α'Β') έχει θετική και καθετοποιημένη κλίση, ενώ το μακροπρόθεσμο τμήμα της (Β'Γ')) έχει λάβει πτωτική κλίση. Αυτή η ανώμαλη διαδικασία μείωσης επιτοκίων ενδέχεται να οφείλεται σε εκτιμήσεις της αγοράς σχετικά με την αδυναμία της οικονομίας να διατηρήσει μια μακρόχρονη ανάκαμψη μετά την τρέχουσα ύφεση και τη χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής την οποία έχει ήδη προεξοφλήσει με την καθετοποίηση του βραχυπρόθεσμου τμήματος της καμπύλης. Για το λόγο αυτό, όποτε συναντάται το φαινόμενο της αντίστροφης πεταλούδας κατά τη διάρκεια μιας ύφεσης, θα πρέπει να είμαστε ιδιαίτερα προσεκτικοί σε διάφορες εκτιμήσεις που μιλούν για δυναμική και διατηρήσιμη ανάπτυξη της οικονομίας. Η «αντίστροφη πεταλούδα» συναντάται, συνήθως, στο μεσοδιάστημα μιας διπλής μακροοικονομικής ύφεσης (double dip recession).


V) Πτωτική οριζοντιοποίηση της καμπύλης επιτοκίων (bull flattening). Μια διαφορετικού χαρακτήρα μείωση επιτοκίων είναι η πτωτική μετατόπιση της καμπύλης αποδόσεων με ταυτόχρονη μείωση του περιθωρίου μεταξύ βραχυπρόθεσμων και μακροπρόθεσμων αποδόσεων. Αυτού του είδους η μείωση επιτοκίων συμβαίνει συνήθως σε περιόδους καθυστέρησης της άσκησης μιας χαλαρής νομισματικής πολιτικής εκ μέρους της κεντρικής τράπεζας, την οποία έχει άμεση ανάγκη η οικονομία. Με άλλα λόγια, η πτωτική οριζοντιοποίηση της καμπύλης αποδόσεων δείχνει ότι η οι τρέχουσες περιστάσεις έχουν ξεπεράσει την πρωτοβουλία κινήσεων των ίδιων των νομισματικών αρχών. Αυτό έχει ως επακόλουθο να ακολουθήσει μια βαθειά και παρατεταμένη ύφεση.
Η βασική μακροοικονομική διαφορά μεταξύ της πτωτικής καθετοποίησης και της πτωτικής οριζοντιοποίησης των επιτοκίων είναι ότι στην πρώτη περίπτωση η αγορά προσδοκά πολύ γρηγορότερη και πιο διατηρήσιμη ανάκαμψη της οικονομίας μετά την ολοκλήρωση της ύφεσης, από ότι στη δεύτερη. Το γράφημα 5 απεικονίζει την πτωτική οριζοντιοποίηση της καμπύλης αποδόσεων. Είναι φανερό πως η απόδοση του μακροπρόθεσμου τμήματος της καμπύλης (σημείο 2) υποχωρεί πολύ πιο εντατικά από τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια της (σημείο 1).


VI) Ανοδική οριζοντιοποίηση της καμπύλης επιτοκίων (bear flattening). Η συνηθέστερη εκδήλωση μιας αύξησης των επιτοκίων στην οικονομία γίνεται με το συνδυασμό ανόδου των αποδόσεων όλων των λήξεων της καμπύλης αποδόσεων και την ταυτόχρονη οριζοντιοποίηση της κλίσης της καμπύλης. Αυτό πρακτικά σημαίνει πως τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια αυξάνονται με πολύ μεγαλύτερη ένταση από ότι τα μακροπρόθεσμα, έτσι ώστε η διαφορά μεταξύ των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων από τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις στη λήξη των ομολόγων αναφοράς της καμπύλης αποδόσεων να μειώνεται δραματικά. Στο γράφημα 6 απεικονίζεται η περίπτωση της ανοδικής οριζοντιοποίησης της καμπύλης αποδόσεων (bear flattening), η οποία έχει αρχική θέση AB και τελική θέση A'B'. Το σημείο Α αντιπροσωπεύει το επιτόκιο του τριμηνιαίου εντόκου γραμματίου του δημοσίου και το σημείο Β την απόδοση στη λήξη του τριακονταετούς ομολόγου. Η απόσταση μεταξύ των τιμών Α και Β δείχνει τη διαφορά μεταξύ βραχυπρόθεσμων και μακροπρόθεσμων επιτοκίων και η οποία συρρικνώνεται σημαντικά στη νέα μετατοπισμένη καμπύλη Α'-Β'.
Η ανοδική οριζοντιοποίηση της καμπύλης αποδόσεων συμβαίνει στις περιπτώσεις όπου η άσκηση σφιχτής νομισματικής πολιτικής για την καταπολέμηση του αυξανόμενου πληθωρισμού είναι τόσο "επιθετική" που αναχαιτίζει την οικονομική ανάκαμψη και περιορίζει τη δυνατότητα για μελλοντικές επιπρόσθετες αυξήσεις επιτοκίων. Έτσι, η αγορά δεν αυξάνει σημαντικά τα μακροπρόθεσμα επιτόκια της καμπύλης αποδόσεων, καθώς εκτιμά ότι ο τρέχων ρυθμός αύξησης των επιτοκίων δεν είναι διατηρήσιμος.


VII) Ανοδική μετατόπιση με αυξημένη κυρτότητα της καμπύλης επιτοκίων, γνωστή και ως φαινόμενο της "πεταλούδας". Μια σχετικά ακραία περίπτωση αύξησης επιτοκίων είναι η ανοδική μετατόπιση της καμπύλης αποδόσεων και η παράλληλη δημιουργία έντονης κοιλότητας (butterfly effect). Η αρχική ανοδική καμπύλη αποδόσεων ΑΒΓ του γραφήματος 7 μετατοπίζεται υψηλότερα, παρουσιάζοντας μια έντονη κοιλότητα με "βύθιση" του ενδιάμεσου τμήματος της. Αυτή η κοίλη μορφή οδηγεί σε πτωτική κλίση του βραχυπρόθεσμου τμήματος της καμπύλης (Α'Β') και ανοδική κλίση του μακροπρόθεσμου τμήματος (Β'Γ').


VIII) Ανοδική καθετοποίηση της καμπύλης επιτοκίων (bear steepening). Η ανοδική μετατόπιση της καμπύλης αποδόσεων με ταυτόχρονη διεύρυνση του περιθωρίου μεταξύ βραχυπρόθεσμων και μακροπρόθεσμων αποδόσεων (ανοδική καθετοποίηση επιτοκίων) εμφανίζεται όταν η αγορά προεξοφλεί την άσκηση περιοριστικής νομισματικής πολιτικής, η οποία αφήνει ανεπηρέαστη την πορεία ανάπτυξης της οικονομίας, αλλά δεν είναι όμως ικανή να τιθασέψει τον υψηλό ρυθμό πληθωρισμού. Στο γράφημα 8 απεικονίζεται το σενάριο ανοδικής καθετοποίησης επιτοκίων.

  Περιεχόμενα
Αφιέρωμα: ΕΝΕΡΓΕΙΑ: ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ ΣΕ ΠΟΛΛΑ ΜΕΤΩΠΑ
¶ρθρο: Bαθμολογώντας τα αμοιβαία κεφάλαια
¶ρθρο: Επενδύσεις σε Έργα Τέχνης
¶ρθρο: Κύπρος: Εθνικός στόχος η οικονομική επιτυχία
¶ρθρο: Μέθοδοι Ενοποίησης Λογιστικών Καταστάσεων & Εταιριών
Αφιέρωμα: ΕΤΑΙΡΙΚΗ ΚΟΙΝΩΝΙΚΗ ΕΥΘΥΝΗ:ΓΙΝΟΝΤΑΙ ΑΡΚΕΤΑ, ΜΠΟΡΟΥΜΕ ΠΟΛΥ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΑ
ΚΙΝΗΤΗ ΤΗΛΕΦΩΝΙΑ: ΑΝΤΑΜΕΙΒΕΙ ΚΑΤΑΝΑΛΩΤΕΣ ΚΑΙ ΕΠΕΝΔΥΤΕΣ
ΤΡΑΠΕΖΕΣ: ΟΔΗΓΟΥΝ ΤΟΜΕΣ ΚΑΙ ΣΟΦΟΚΛΕΟΥΣ
Editorial: Επιτέλους, κάτι κινείται!
ΔΙΕΘΝΕΙΣ ΑΓΟΡΕΣ ΕΜΠΟΡΕΥΜΑΤΩΝ
Επενδύσεις: Αγορές: Βλέπουν οικονομία δύο ταχυτήτων
Επενδύσεις: Διαχρονική μετατόπιση της καμπύλης επιτοκίων

 Όροι και προϋποθέσεις του site