Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Older Conferences

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

More ...

 


Μάρτιος 2008                              

EΠENΔYΣEIΣ ΠPOTAΣEIΣ AΓOPAΣ


ΣΟΦΟΚΛΕΟΥΣ: ΠΡΟΕΞΟΦΛΩΝΤΑΣ ΤΑ ΧΕΙΡΟΤΕΡΑ «ΜΑΝΤΑΤΑ»...


Αν δεν δούμε κάποια δραστική επιρροή της διεθνούς κρίσης στα επιχειρηματικά κέρδη των εισηγμένων του ΧΑ, τότε στο ελληνικό χρηματιστήριο υπάρχουν δεκάδες μεσοπρόθεσμες αγοραστικές ευκαιρίες


του Στέφανου Κοτζαμάνη



Αρκετές φορές το τελευταίο δίμηνο (μέσω της «συγγενούς» ηλεκτρονικής εφημερίδας ΧΡΗΜΑ Week) έχουμε επισημάνει ότι η χρηματιστηριακή αγορά έχει προεξοφλήσει ήδη στις τρέχουσες αποτιμήσεις της ένα ιδιαίτερα δυσμενές σενάριο για την ελληνική οικονομία και για την πορεία των επιχειρηματικών κερδών των εταιριών της Σοφοκλέους.
Όποιος πιστεύει ότι αυτή η επιδείνωση των κερδών είτε δεν θα έρθει, είτε αν έρθει θα είναι σχετικά ήπια και βραχυπρόθεσμη, τότε δεν έχει παρά να βγει στη Σοφοκλέους και να αγοράσει μετοχές. Αν επιβεβαιωθεί, μεσοπρόθεσμα θα αποκομίσει σημαντικές αποδόσεις, πλην όμως κινδυνεύει να δει τις φτηνές του μετοχές να γίνονται φτηνότερες...
Αυτό βέβαια δεν σημαίνει ότι όλες οι μετοχές που διαπραγματεύονται στο Χρηματιστήριο της Αθήνας είναι υποτιμημένες. Ωστόσο, θα προχωρήσουμε -ενδεικτικά και μόνο, γιατί τα παραδείγματα είναι πάρα πολλά, στις παρακάτω επισημάνσεις, με τα σχόλια να είναι δικά σας:


> Οι δύο μεγάλες κυπριακές τράπεζες -Κύπρου και Marfin Popular Bank- διαπραγματεύονται με βάση τα προβλεπόμενα κέρδη του 2008 με μονοψήφιο P/E και στην περίπτωση που επιβεβαιωθούν τα business plans που έχουν εκπονήσει, τα P/E με βάση τις επιδόσεις του 2010 θα βρίσκονται κοντά στο 5...


> Όταν κάποιες τράπεζες διαφημίζουν επιτόκια ύψους 4% ή 5% (και αυτά ορισμένες φορές με... ψιλά γράμματα), έχουμε τη μερισματική απόδοση της FG Europe να προσεγγίζει το 10% (και με guidance που για φέτος αναφέρεται σε μια συντηρητική άνοδο των κερδών κατά 3,5%), της Motor Oil να βρίσκεται γύρω στο 9% και κάπου εκεί να βρίσκονται και οι μερισματικές αποδόσεις κάποιων άλλων μετοχών, όπως του ΟΠΑΠ, της Μοτοδυναμικής, κ.ά.


> Βλέπουμε ισχυρά growth stories (Jumbo, Sprider, κ.ά) να διαπραγματεύονται με βάση τα φετινά προβλεπόμενα κέρδη με P/E γύρω στο 11-13, αν και κατά το παρελθόν πολύ δύσκολα τα βλέπαμε κάτω από το 20...

> Στο χώρο των ακινήτων, οι περισσότερες εταιρίες είτε διαπραγματεύονται με υψηλό discount (π.χ. Eurobank Properties), είτε προκύπτει discount με βάση τις προβλεπόμενες από τους αναλυτές Καθαρές Αξίες του Ενεργητικού (NAV) για τα επόμενα χρόνια (π.χ. Pasal, Lamda, Μπ. Βωβός).


> Ο αριθμός των μετοχών με μονοψήφιο P/E πληθαίνει και ενδεικτικά αναφέρονται τα ονόματα των: Yalco, Ιχθυοτροφεία Σελόντα, Dionic, Ελληνικά Καλώδια, Kleeman, Βιοκαρπέτ, κ.ά.


> Στους μεγάλους κατασκευαστικούς ομίλους (Ελληνική Τεχνοδομική, J&P Άβαξ, ΓΕΚ) αν πιστέψουμε τις αποτιμήσεις των αναλυτών για τα αυτοχρηματοδοτούμενα έργα και τα ακίνητά τους, τότε το αμιγώς κατασκευαστικό τους κομμάτι (ανεκτέλεστο υπόλοιπο κάποιων δισ. ευρώ, όταν την περίοδο 2008-2013 θα μοιραστούν άλλα 8 δισ. από το Δ’ ΚΠΣ) είτε αποτιμάται δωρεάν(!) στο ταμπλό, είτε αρνητικά(!). Δηλαδή, σας «πληρώνουν» για να το αγοράσετε...


Αφού λοιπόν επισημάναμε ότι η χρηματιστηριακή αγορά έχει προεξοφλήσει στις τρέχουσες αποτιμήσεις των τίτλων μια σημαντικότατη επιβράδυνση των επιχειρηματικών κερδών, θα πρέπει να διαπιστώσουμε το κατά πόσο κάτι τέτοιο αποτελεί πραγματικότητα στην «πραγματική» ελληνική οικονομία. Αν δεν συμβαίνει κάτι τέτοιο, τότε στο Χρηματιστήριο της Αθήνας υπάρχουν δεκάδες αγοραστικές ευκαιρίες. Αν συμβαίνει, θα πρέπει να διαπιστωθεί ο βαθμός επιβράδυνσης, προκειμένου να εξαχθούν τα σχετικά συμπεράσματα.
Πότε θα έχουμε τα πρώτα σαφή συμπεράσματα; Με την ανακοίνωση των αποτελεσμάτων του πρώτου τριμήνου, δηλαδή κυρίως μέσα στο Μάιο.
Ενδιάμεσα, πιθανόν να έχουν κάποια «πρώτα δείγματα» αρκετά νωρίτερα -μέσα στον Απρίλιο- από τις ίδιες τις εισηγμένες εταιρίες που μετά την έκδοση των αποτελεσμάτων του 2007, θα έχουν προχωρήσει σε εκτιμήσεις για την τρέχουσα χρήση. Μέχρι την ημέρα που γράφεται το συγκεκριμένο κείμενο, τα σχετικά «δείγματα γραφής» είναι θετικά μεν, αλλά σαφώς περιορισμένα.

Η τρέχουσα κατάσταση


Το βέβαιο είναι ότι η τρέχουσα κατάσταση στην αγορά δεν ερμηνεύεται από εικόνα κρίσης. Η ζήτηση εξακολουθεί -σε γενικές γραμμές τουλάχιστον- να παραμένει ισχυρή και οι περισσότεροι παράγοντες της αγοράς δεν διαπιστώνουν μια ουσιαστική επιδείνωση σε σχέση με το 2007. Το γεγονός ότι φέτος αναμένουμε κάποια νέα ελαφρά υποχώρηση της οικοδομικής δραστηριότητας, αυτό ερμηνεύεται κυρίως από την επίδοση ρεκόρ του 2006 και δεν θα πρέπει να θεωρείται αποτέλεσμα της επιδείνωσης των οικονομικών προσδοκιών.
Παρά το γεγονός όμως ότι μέχρι σήμερα, δεν φαίνεται κάποια ουσιαστική επίπτωση στην αγορά, αυτό δεν σημαίνει ότι τα στελέχη των επιχειρήσεων «κοιμούνται ήσυχα», καθώς φοβούνται μήπως κάποια σημάδια κρίσης εμφανιστούν στο μέλλον.
Αυτή η μικτή εικόνα απεικονίζεται και στους δείκτες των οικονομικών προσδοκιών του ΙΟΒΕ, όπου τον Ιανουάριο είχαμε:
Από τη μια πλευρά μια βελτίωση του δείκτη προσδοκιών τον Ιανουάριο του 2008 σε σχέση με το Δεκέμβριο του 2007 σε όλους τους μεγάλους τομείς της οικονομίας, όπως στη βιομηχανία (από 97,5 σε 99,2), στις κατασκευές (από 81,5 σε 84,2), στο λιανικό εμπόριο (από το 116,6 στο 117) και στις υπηρεσίες (από το 105,1 στο 106,4).
Και από την άλλη πλευρά, μια έντονη υποχώρηση του δείκτη καταναλωτικής εμπιστοσύνης (ο δείκτης προσδοκιών των καταναλωτών υποχώρησε από τις -29 στις -40 μονάδες), με αποτέλεσμα ο συνολικός δείκτης του Οικονομικού Κλίματος του ΙΟΒΕ (συνεκτιμά και το δείκτη καταναλωτικής εμπιστοσύνης και τους δείκτες προσδοκιών των κλάδων) να είναι πτωτικός τον Ιανουάριο του 2008 σε σύγκριση με το Δεκέμβριο του 2007.

Πολιτική-οικονομία-Σοφοκλέους


Το ευτυχές γεγονός είναι η δύσκολη κατάσταση που επικρατεί στο μέτωπο της εσωτερικής πολιτικής σκηνής και της οικονομίας, πολύ πιθανόν να μην επηρεάσει την πορεία των τιμών των μετοχών στο Χρηματιστήριο της Αθήνας, για τους παρακάτω λόγους:
Πρώτον, είναι ιδιαίτερα έντονη η συσχέτιση με τις εξελίξεις των διεθνών χρηματιστηρίων. Με εξαίρεση σε κάποιο βαθμό την τελευταία εκλογική αναμέτρηση δεν υπήρξαν κάποιες άλλες περίοδοι όπου η Σοφοκλέους επηρεάστηκε σημαντικά από τα τεκταινόμενα στην εσωτερική πολιτική σκηνή, ή από τις εξελίξεις σε κάποιο μακροοικονομικό μέγεθος της οικονομίας.
Δεύτερον, είναι τόσο έντονη η μέχρι τώρα πτώση του ΧΑ και τόσο «αδυνατισμένη» η ζήτηση για αγορά μετοχών, έτσι ώστε να θεωρείται αμφίβολο το πόσο περισσότερο θα μπορούσε να δυσχεράνει την όλη κατάσταση ένα νέο δεδομένο.
Τρίτον, η χρηματιστηριακή αγορά μέσα στους επόμενους αρκετούς μήνες δεν περιμένει ουσιαστικά τίποτε από τις κυβερνητικές πρωτοβουλίες. Συγκεκριμένα:
α) δεν υπάρχει προσδοκία για καμιά ιδιωτικοποίηση, μετοχοποίηση, ή έστω ενός placement σε εταιρία που να έχει λόγο το ελληνικό δημόσιο
β) δεν αναμένεται σε μεγάλο βαθμό το μοίρασμα κάποιων μεγάλων συμβάσεων στον κατασκευαστικό κλάδο (μόλις γύρω στο ένα δισ. ευρώ μέσα στο 2008) ενώ σε ότι αφορά στην πορεία του Δ’ ΚΠΣ (8 δισ. ευρώ) και τα ΣΔΙΤ, ουσιαστικά, πολύ δύσκολα θα έχουμε κάποια καλά νέα μέχρι το τέλος του έτους. Το ευχάριστο είναι βέβαια ότι οι μεγάλοι εισηγμένοι κατασκευαστικοί όμιλοι διαθέτουν ήδη πολύ μεγάλο ανεκτέλεστο υπόλοιπο έργων
γ) το θέμα των αδειοδοτήσεων για projects εναλλακτικών πηγών ενέργειας (φωτοβολταϊκά και αιολικά πάρκα) φαίνεται να έχουν «κολλήσει» για τα καλά και τίποτα δεν φαίνεται ικανό να τα ξεκολλήσει μέσα στους επόμενους μήνες.
Παρόλα αυτά, είναι κάτι περισσότερο από βέβαιο, ότι η κατάσταση δεν είναι η καλύτερη δυνατή:
Το Σκοπιανό παραμένει σε εκκρεμότητα, ενώ στο εξωτερικό η κυβέρνηση θα πρέπει να δώσει σκληρές μάχες προκειμένου να «περάσει» το ασφαλιστικό νομοσχέδιο. Το πρόβλημα όμως δεν εντοπίζεται μόνο στο να «ψηφιστεί» το συγκεκριμένο νομοσχέδιο, αλλά και το να διαπιστωθεί το αν και πόση θα είναι η κυβερνητική φθορά, όταν υπάρχει μια εύθραυστη πλειοψηφία των 151+1 βουλευτών.



Οι τράπεζες στο επίκεντρο


Το βασικό ερώτημα που τίθεται είναι το αν και κατά πόσον όλες αυτές οι αρνητικές εξελίξεις έχουν ήδη ενσωματωθεί στις τρέχουσες αποτιμήσεις των ελληνικών τραπεζών.
Ή, καλύτερα, μήπως η χρηματιστηριακή αγορά έχει ήδη προεξοφλήσει ένα σενάριο χειρότερο από αυτό που τελικά συμβαίνει.
Και το ερώτημα αυτό λαμβάνει μεγαλύτερες διαστάσεις όταν διαπιστώνουμε ότι από τα μέχρι τώρα αποτελέσματα του 2007 δεν προέκυψε κάτι αρνητικό ούτε ως προς το ύψος των κερδών αλλά ούτε και ως προς την ποιότητα των κερδών και των χαρτοφυλακίων των ελληνικών τραπεζών.
Η ουσία όμως είναι ότι θα χρειαστούν αρκετοί μήνες μέχρις ότου πάρουμε πειστική απάντηση στο συγκεκριμένο ερώτημα, καθώς: α) Ακόμη δεν γνωρίζουμε το μέγεθος της "τρύπας". β) Κάθε μέρα βλέπουμε τις ξένες τράπεζες να επιθυμούν να «κρύψουν το πρόβλημα κάτω από το χαλί». γ) Διαπιστώνουμε ότι οι μηχανισμοί ελέγχου των ξένων κολοσσών δεν λειτούργησαν, ακόμη και όταν ο κίνδυνος έφτασε σε επίπεδα... συναγερμού. δ) Δεν έχουμε βεβαιωθεί μέχρι σήμερα ότι δεν υπάρχουν επιπλέον εστίες κινδύνου σε άλλα τραπεζικά προϊόντα...
Η εικόνα στις μεγάλες παγκόσμιες τράπεζες ήταν δύσκολη από τα μέσα του 2007, ωστόσο, η συνέχεια μοιάζει ακόμα δυσκολότερη όσο ξετυλίγεται το «κουβάρι» της ιστορίας. Η υπερβολική έκθεση των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων σε σύνθετα χρηματοοικονομικά προϊόντα δεν είναι πρόσφατο νέο.
Tο στοιχείο όμως που εμφανίστηκε τώρα είναι η αδυναμία διαχείρισης και υπολογισμού των κινδύνων που συνεπάγονται αλλά και η προφανής έλλειψη ασφαλιστικών δικλίδων για την προστασία των τραπεζών από τους ίδιους τους διαχειριστές αυτών των προϊόντων.
Από την άλλη πλευρά βέβαια, οι ελληνικές τράπεζες έχουν τις δικές τους άμυνες. Κρίνοντας από δημοσιευμένα αποτελέσματα των ελληνικών τραπεζών για το 2007, οι αναλυτές έχουν κάνει λόγο για ανθεκτικά περιθώρια κέρδους και για ισχυρή πορεία εσόδων, χωρίς να έχουν επισημάνει κάποιους νέους φόβους ή επιδείνωση στο μέτωπο των επισφαλειών.
Ένας άλλος κίνδυνος, πάντως, θα μπορούσε να προέλθει για τις ελληνικές τράπεζες από την άνοδο στα επιτόκια καταθέσεων ή ακόμη και από την αδυναμία τους να αντλήσουν κεφάλαια προκειμένου να συνεχίσουν την αναπτυξιακή πορεία τους στην Ελλάδα και στην ανατολική Ευρώπη. Απέναντι σε αυτόν τον κίνδυνο όμως:


> Υπάρχουν τράπεζες που δεν αντιμετωπίζουν θέμα χρηματοδότησης, καθώς οι χορηγήσεις τους είτε είναι χαμηλότερες (Εθνική, Marfin Popular Bank, Κύπρου, κ.ά.), είτε βρίσκονται αρκετά κοντά στο ύψος των καταθέσεών τους.


> Κατά τους τελευταίους μήνες είδαμε μια αποκλιμάκωση στα επιτόκια καταθέσεων (έως και σαράντα μονάδες βάσης), χωρίς να υπάρξει στα περισσότερα δάνεια αντίστοιχη αποκλιμάκωση λόγω της ανόδου των spreads.


> Αρκετές τράπεζες προχωρούν τους τελευταίους μήνες σε πολύ προσεκτικότερη έγκριση των αιτήσεων για δάνεια, με αποτέλεσμα να μειώνεται μεν ο ρυθμός αύξησης των χορηγήσεων, αλλά να απαιτούνται λιγότερα κεφάλαια σε σχέση με τον προγραμματισμό που υπήρχε στα τριετή business plans.

> Σύμφωνα με τις μέχρι σήμερα δηλώσεις υψηλόβαθμων στελεχών, οι ελληνικές τράπεζες δεν αντιμετωπίζουν προβλήματα χρηματοδότησης μέσω τιτλοποιήσεων, έκδοσης ομολόγων, κ.ά. Ούτε στη Eurobank αλλά ούτε και στην Πειραιώς εκφράστηκαν ανησυχίες για το κατά πόσον θα μπορούσαν να αντληθούν 4 και 2,5 δισ. ευρώ αντίστοιχα μέσα στο 2008, προκειμένου να χρηματοδοτηθούν τα φιλόδοξα business plans τους.
 


Κατασκευές-real estate


Ένα άλλο παράδειγμα είναι οι εταιρίες ακινήτων που διαπραγματεύονται με υψηλό discount σε σχέση με την εσωτερική αξία τους! Αν αυτό δεν αποτελεί στρέβλωση της χρηματιστηριακής αγοράς, που μεσοπρόθεσμα θα διορθωθεί, τότε ερμηνεύεται ως πρόβλεψη ότι οι τιμές των ακινήτων στην Ελλάδα θα υποχρεωθούν σε σημαντική υποχώρηση κατά την τελευταία διετία.


Ωστόσο, δεν έχουμε δει αναλυτές να προβλέπουν κάτι τέτοιο, ενώ αντίθετα είχαμε, για παράδειγμα, την έκθεση της Deutsche Bank για την Μπάμπης Βωβός η οποία όχι μόνο δεν μείωσε αλλά αντίθετα αύξησε την τιμή-στόχο της εισηγμένης.
Ούτε επίσης υπήρξε κάποιος αναλυτής που να υποβίβασε την τιμή-στόχο μιας κατασκευαστικής εταιρίας λόγω υποεκτίμησης των ακινήτων που διαθέτει.
Και τέλος, κάτι πιο ουσιαστικό: ακόμη και μετά την εκδήλωση της υπόθεσης των subprime loans, συνεχίζονται οι αγορές μεγάλων ελληνικών ακινήτων από ξένους, γεγονός που πιθανότατα δεν θα συνέβαινε αν οι αγοραστές προέβλεπαν σημαντική πτώση τιμών στο μέλλον.
Έντονες πιέσεις έχουν δεχτεί και οι μετοχές του κατασκευαστικού κλάδου, όταν για μια σειρά από λόγους οι μεγάλοι κατασκευαστικοί όμιλοι αναμένουν σημαντικότατη βελτίωση κερδών μέσα στην επόμενη τριετία (αυτοχρηματοδοτούμενα έργα που «τρέχουν» ή ανατέθηκαν, προοπτικές στην ενέργεια, κ.λπ.). Αξιοσημείωτη ήταν η προ διμήνου περίπου έκθεση της Proton Bank για τους τρεις μεγαλύτερους ομίλους της χώρας (Ελληνική Τεχνοδομική, J&P Άβαξ και ΓΕΚ), καθώς και η πιο πρόσφατη έκθεση της Euroxx για την J&P Άβαξ. Σύμφωνα με τους ελληνικούς οίκους, οι αποτιμήσεις των συμμετοχών στα αυτοχρηματοδοτούμενα έργα, στην ενέργεια και στο real estate είναι τέτοιες ώστε η αμιγώς κατασκευαστική δραστηριότητα των παραπάνω ομίλων να αποτιμάται άλλοτε δωρεάν (!), άλλοτε με P/E 1,5 φορά  και άλλοτε αρνητικά...


 

  Περιεχόμενα
Editorial - ΧΑ: Ήρθε η ώρα των μεγάλων αποφάσεων
Επενδύσεις - Προτάσεις Αγοράς
Επενδύσεις - Προτάσεις Αγοράς : Στιγμές από τη Σοφοκλέους
Αφιέρωμα - Private Banking: Σχέσεις κατανόησης και εμπιστοσύνης
Αφιέρωμα - Ταχυμεταφορές: Προοπτικές ανάπτυξης για... λίγους
Αφιέρωμα - Tηλεπικοινωνίες
Αφιέρωμα - Ταχυεστίαση
Συνέντευξη - Eurobank Κύπρου: Επιχειρηματικά κέντρα σε όλες τις πόλεις
¶ρθρο - Real Estate:Μέθοδοι Αποτίμησης Ακινήτων από Ορκωτούς Εκτιμητές - Πραγματογνώμονες
¶ρθρο - Επιστροφή κεφαλαίου ή buy back μετοχών?
Φάκελοι
Έρευνα - Αναδυόμενες αγορές:Σε ποιές χώρες οι επενδύσεις έχουν περισσότερο...μέλλον
Επενδύσεις - Διεθνείς αγορές εμπορευμάτων
¶ρθρο - Η αγορά της ξυλείας κατασκευών
Στα ενδότερα της οδού Σοφοκλέους
Επικοινωνία
Νέα της αγοράς
Μετά την απομάκρυνση εκ του ταμείου...

 Όροι και προϋποθέσεις του site