Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Older Conferences

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

More ...

 


Ιούνιος 2008                              

AΡΘΡΟ


Real Options:
Πλοήγηση στην απόκρυψη αξίας

Ο βασικότερος, ίσως, παράγοντας που προσδιορίζει την
αξία ενός real option είναι η χρονική στιγμή στην οποία θα εξασκηθεί η συγκεκριμένη δυνατότητα υλοποίησης μιας επένδυσης και ανάπτυξης των εσόδων και κερδοφορίας της αντίστοιχης εταιρίας.


Του Νικόλαου Ηρ. Γεωργιάδη*


Τα Real Options εξακολουθούν να αποτελούν σήμερα μία έμμεση και άκρως εξειδικευμένη οδό στην ανακάλυψη και ανάδειξη επιχειρηματικής αξίας μέσα στο διεθνοποιημένο και πολύπλοκο περιβάλλον των αγορών κεφαλαίου και χρήματος. Στην πραγματικότητα αποτελούν προϊόντα τα οποία εμπεριέχονται σε δεκάδες μετοχές εταιριών ανά τον κόσμο, αλλά πιθανώς δεν έχουν ακόμη εκτιμηθεί και αξιολογηθεί από τις αντίστοιχες εταιρίες που τα κατέχουν.
Τα real options είναι δικαιώματα προτίμησης που παρέχουν στον κάτοχό τους τη διακριτική ευχέρεια να αξιοποιήσει πραγματικές επενδυτικές ευκαιρίες σε αντίθεση με τα συνήθη -χρηματοοικονομικά- δικαιώματα προτίμησης (stock options ή financial options) που διαπραγματεύονται στα οργανωμένα χρηματιστήρια χρεογράφων. Αποτελούν με άλλα λόγια επενδυτικές ευκαιρίες που αφορούν σε υπαρκτά περιουσιακά στοιχεία τα οποία θα μπορούσαν να αξιοποιηθούν στο μέλλον και να διασφαλίσουν στον κάτοχο και επενδυτή τους μια σειρά από ετήσια έσοδα υπό τη μορφή ταμειακών ροών.
Είναι φανερό ότι εάν οι επιχειρήσεις αντιληφθούν τα πραγματικά δικαιώματα προτίμησης - real options - που κατέχουν και χρησιμοποιήσουν ανεπτυγμένες μεθοδολογίες και τεχνικές για να τα τιμολογήσουν, τότε η ίδια η αξία των επιχειρήσεων αυτών μπορεί να αποτιμηθεί καλύτερα ή και να βελτιωθεί. Με τον ίδιο τρόπο μπορεί να μετρηθεί αποτελεσματικότερα ο ίδιος ο επιχειρηματικός κίνδυνος και σε κάποιες ειδικές περιπτώσεις, οι υποκείμενες επιχειρήσεις να αναχαιτίσουν εγκαίρως αυτούς τους κινδύνους τους. Στις αγγλοσαξονικές οικονομίες, τα real options χρησιμοποιούνται με μεγάλη συχνότητα στο στρατηγικό σχεδιασμό μιας επιχείρησης όπου απώτερος στόχος είναι η δημιουργία αξίας για τους μετόχους.

Παραδείγματα Real Options
Πραγματικό δικαίωμα προτίμησης μπορεί να αποτελεί η κατοχή ενός άδειου οικοπέδου από μία επιχείρηση, το οποίο μπορεί να χρησιμοποιηθεί στο μέλλον με σκοπό τη δημιουργία ενός ακινήτου που θα δημιουργήσει μελλοντικές ταμειακές ροές για την εν λόγω επιχείρηση.
Επίσης αποτελεί η κατοχή μιας πατέντας ή ευρεσιτεχνίας, η οποία επιτρέπει στην επιχείρηση να εισέλθει σε μία νέα αγορά στο μέλλον και να αντλήσει έσοδα, άρα να δημιουργήσει πρόσθετη αξία για τους μετόχους της.
Στην οικονομία των Η.Π.Α. παρατηρείται το λεγόμενο contractual option, όπου για παράδειγμα μια αεροπορική εταιρία κατέχει το δικαίωμα προτίμησης παραλαβής ενός αεροσκάφους σε προκαθορισμένη τιμή αλλά σε χρόνο που η ίδια θα επιλέξει ακόμη και με τη δυνατότητα να μην αγοράσει καν το εν λόγω αεροσκάφος.
Μια επιχείρηση μπορεί και η ίδια να αναπτύσσει real options, όπως για παράδειγμα μια φαρμακευτική εταιρία η οποία δαπανά σημαντικά κεφάλαια στην ανάπτυξη ενός νέου φαρμάκου το οποίο ενδέχεται να δημιουργήσει έσοδα για το μέλλον. Η ανάπτυξη ενός νέου φαρμάκου μπορεί να απαιτήσει αρκετά χρόνια και αρκετά διαφορετικά στάδια, σε καθένα από τα οποία η επιχείρηση καλείται να αποτιμήσει το κόστος και το μελλοντικό όφελος (εάν για παράδειγμα το real option είναι in the money) και συνεπώς να επιλέξει εάν θα συνεχίσει ή όχι το εγχείρημά της.
Ένα real option μπορεί επίσης να προέλθει από την ύπαρξη ενός ευέλικτου παραγωγικού μηχανισμού σε μια βιομηχανία, σε μια εποχή που οι εταιρίες εκτιμούν ιδιαίτερα τη στρατηγική σημασία της ευελιξίας στην παραγωγή. Η ευελιξία στην παραγωγή σημαίνει ότι μια επιχείρηση δύναται να μεταθέσει την παραγωγή ενός συγκεκριμένου προϊοντικού μείγματος στο μέλλον σαν να κατέχει ένα δικαίωμα προτίμησης που επιλέγει εάν θα το ασκήσει ή όχι. Αυτά είναι ίσως τα πιο δύσκολα ως προς την αποτίμησή τους options τα οποία αποκαλούνται αρκετές φορές και ως compound rainbow options.
Μία ιδιόμορφη περίπτωση μπορεί να αποτελέσει η απόκτηση μιας μονάδας παραγωγής ενέργειας, η οποία μπορεί να ανοίξει ή να κλείσει με σχετικά αμελητέο κόστος και διαθέτει πολύ υψηλό μεταβλητό κόστος λειτουργίας γεγονός το οποίο σημαίνει ότι η μονάδα αυτή θα χρησιμοποιείται από την επιχείρηση μόνο όταν η τιμή πώλησης ηλεκτρικής ενέργειας είναι πολύ υψηλή. Για κάθε ημέρα που η τιμή πώλησης της ενέργειας είναι υψηλή, θα συμφέρει η λειτουργία της μονάδας οπότε σε αυτήν την περίπτωση, η ιδιοκτήτρια επιχείρηση θα είναι σαν να κατέχει ένα χαρτοφυλάκιο ημερήσιων real options. Εάν η μεταβλητότητα των τιμών ηλεκτρικής ενέργειας είναι υψηλή τότε –όπως άλλωστε θα συνέβαινε και στα financial options – η αξία αυτού του χαρτοφυλακίου real options θα είναι επίσης πολύ υψηλή.
Μια παρόμοια λογική ισχύει και στην περίπτωση ενός χρυσωρυχείου που έχει πολύ υψηλό κόστος λειτουργίας. Μπορεί αυτό το χρυσωρυχείο να λειτουργεί με ζημία αλλά όσο η μεταβλητότητα των τιμών του χρυσού παραμένει ιδιαίτερα υψηλή τόσο περισσότερο συμφέρει η συνέχιση της λειτουργίας του. Σε αυτή την περίπτωση το real option θα είχε επίσης μεγάλη αξία.
Σε μία εταιρία ακινήτων, η κατοχή ενός real option μπορεί να σημαίνει ότι διαθέτει οικόπεδα σε στρατηγικές θέσεις και στα οποία μπορεί να κατασκευάσει ακίνητα επιλέγοντας το μείγμα της εμπορικής χρήσης, χρήσης γραφείων και οικιστικής χρήσης ανάλογα με τον κύκλο της αγοράς και των τιμών. Σε αυτή την περίπτωση στο χαρτοφυλάκιο των ακινήτων της εμπεριέχεται ένα πραγματικό δικαίωμα προτίμησης - real option.


Οι Παράγοντες που Επηρεάζουν
την Αξία των Real Options

Όσο μεγαλύτερη είναι η αξία ενός real option για μια επιχείρηση τόσο μεγαλύτερη είναι και η αξία της ίδιας της επιχείρησης. Ο βασικότερος ίσως παράγοντας που προσδιορίζει την αξία ενός real option είναι το λεγόμενο timing, δηλαδή η χρονική στιγμή στην οποία θα εξασκηθεί η συγκεκριμένη δυνατότητα υλοποίησης μιας επένδυσης και ανάπτυξης των εσόδων και κερδοφορίας της αντίστοιχης εταιρίας. Το timing έχει όμως πολλές οπτικές γωνίες όσον αφορά στην αξία ενός real option. Για παράδειγμα, ένα σημαντικό μέρος της αξίας προέρχεται από τη δυνατότητα που προσφέρεται στον κάτοχο του real option να επιλέξει ο ίδιος την κατάλληλη χρονική στιγμή εξάσκησής του ή να καθυστερήσει τελικά την εξάσκησή του, περιμένοντας μία ευνοϊκότερη συγκυρία στο μέλλον. Το γεγονός αυτό από μόνο του - σε αντίθεση με τα financial options - προσθέτει μεγαλύτερη αξία στα real options.
Επίσης, καθοριστικός παράγοντας στην αξία ενός real option είναι και η επίλυση όλων των παραμέτρων αβεβαιότητας. Ας υποτεθεί ότι μία εταιρία διαθέτει μια ανεκμετάλλευτη πετρελαιοπηγή, η οποία από μόνη της αποτελεί ένα real option και η αξία του οποίου θα αυξάνεται σε περιόδους υψηλών τιμών πετρελαίου στην αγορά. Όμως εάν η εταιρία δεν γνωρίζει τα πραγματικά αποθέματα της πετρελαιοπηγής και δεν έχει διαμορφώσει μια ανταγωνιστική στρατηγική κόστους εξόρυξης, τότε η αξία του real option θα είναι πολύ χαμηλότερη ακριβώς λόγω της αβεβαιότητας που υπάρχει για αυτές τις δύο παραμέτρους.
Σε αρκετές περιπτώσεις, μια εταιρία για να επιλύσει τέτοιους παράγοντες αβεβαιότητας χρειάζεται να επενδύσει σε έρευνα και ανάπτυξη ή και στην απόκτηση της σχετικής πληροφορίας μέσω της οποίας αίρονται ή τελικά παραμένουν οι όποιες αβεβαιότητες. Θα πρέπει συνεπώς να αξιολογήσει εάν το κόστος της έρευνας και ανάπτυξης ή της απόκτησης της σχετικής πληροφορίας επικαλύπτεται από την αξία που έχει δημιουργηθεί στο real option ή στην ίδια την επιχείρηση. Όμως δεν αρκεί μόνο αυτό, καθώς μια τέτοια απόπειρα ενέχει τον κίνδυνο, το αποτέλεσμα της έρευνας και ανάπτυξης ή η σχετική πληροφορία που θα αποκτηθεί να μην ευνοούν τελικά το στρατηγικό σχεδιασμό της εταιρίας και με τον τρόπο αυτό όλο το κόστος να υφίσταται χωρίς κανένα θετικό αποτέλεσμα.
Το πόσο αξίζει ένα real option επηρεάζεται τέλος και από τον αριθμό των ιδιοκτητών του. Για παράδειγμα, οι πάροχοι κινητής τηλεφωνίας που δραστηριοποιούνται σε μια αγορά ενδεχομένως να έχουν την υποδομή και την τεχνογνωσία για να εισέλθουν στη σταθερή τηλεφωνία ή στην παροχή υπηρεσιών Internet αλλά ακόμη να μην το έχουν κάνει για διαφορετικούς στρατηγικούς λόγους. Όλοι αυτοί οι πάροχοι έχουν στη διάθεσή τους ένα real option το οποίο μπορούν να εξασκήσουν ανά πάσα χρονική στιγμή στο μέλλον. Αυτός που θα το πράξει πρώτος, με καλύτερο timing και με επάρκεια υποδομής, ίσως να μεγιστοποιήσει την αξία για την επιχείρησή του. Όμως και πάλι η αξία αυτού του real option θα είναι μικρότερη καθώς στην ουσία «μοιράζεται» και από άλλους χρήστες της ίδιας επιχειρηματικής δυνατότητας.


Χαρακτηριστικά των Real Options
> Ευέλικτοι μηχανισμοί αξιοποίησης επενδυτικών ευκαιριών στο μέλλον
> Προσφέρουν τη δυνατότητα ανάπτυξης της κερδοφορίας μιας εταιρίας
> Πολυπλοκότερα στην αποτίμησή τους σε σύγκριση με τα financial options
> Εμπεριέχουν πολλά και διαφορετικά σενάρια ανάδειξης εταιρικής αξίας



*  Υπεύθυνος Ανάλυσης Αγοράς & Μετοχών
"VALUATION & RESEARCH SPECIALISTS"
Value Invest  -
www.valueinvest.gr
Investment Research & Analysis Journal - www.iraj


 

  Περιεχόμενα
Editorial: Πώς θα περιοριστούν οι δημόσιες σπατάλες
Επενδύσεις - Προτάσεις αγοράς
Στιγμές από τη Σοφοκλέους
Αφιέρωμα CEO & CSR 2008: Ιδιαίτερα επιτυχής η φετινή, δεύτερη διοργάνωση
Παρουσίαση: South-East Europe Banking Conference 2008
Αφιέρωμα - Ελληνικές τράπεζες: Οι εξωστρεφείς προηγούνται σε επιδόσεις
Συνέντευξη - Γιώργος Μιχελής: Η Ελλάδα θα τρέχει πίσω από τη ΝΑ Ευρώπη
Αφιέρωμα Τηλεπικοινωνίες: Στα "πακέτα" ποντάρουν οι εταιρίες
Αφιέρωμα Αγορά Φαρμάκου: Νέα δεδομένα από τη βιοτεχνολογία
Φάκελοι
Euromoney: Ασφαλιστές σε ρόλο risk managers
Euromoney: Διεθνείς αγορές εμπορευμάτων
¶ρθρο - Ενέργεια: Τρεις λόγοι για την ευφορία στην αγορά πετρελαίου
¶ρθρο - Αγορά καυσίμων: Κέρδη για τις μετοχές ενέργειας
¶ρθρο - Real Options: Πλοήγηση στην απόκρυψη αξίας
¶ρθρο - Έκθεση της Ernst & Young: Λιγότερες δημόσιες εγγραφές λόγω διεθνούς ύφεσης
Έρευνα: Επιφυλακτικοί οι καταναλωτές έναντι επιχειρήσεων και ΜΜΕ
Έρευνα - Εταιρικά αποτελέσματα 2007: Το ελληνικό επιχειρείν αντιστάθηκε στη διεθνή κρίση
Θέμα - Έργα υποδομής: Απαραίτητες οι ιδιωτικές επενδύσεις
Έρευνα - Ελλάδα: προηγείται σε υποδομή, υστερεί σε προσέλκυση επενδύσεων
Επενδυτικά θέματα
Έρευνα - Αγορά Αυτοκινήτου: Αύξηση 5% στις πωλήσεις Αύξηση 5% στις πωλήσεις
Θέμα - 7ο Συνέδριο Οικονομικών Διευθυντών KPMG:Σύγχρονες λύσεις σε σύγχρονα ζητήματα
Στα ενδότερα της οδού Σοφοκλέους
Επικοινωνία
Νέα της αγοράς
Μετά την απομάκρυνση εκ του ταμείου...

 Όροι και προϋποθέσεις του site