Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Δείτε τον απολογισμό της εκδήλωσης

Older Conferences

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

Δείτε τον απολογισμό του Συνεδρίου

More ...

 


Νοέμβριος 2008                              

ΑΝΑΛΥΣΗ


Παγκόσμια Πιστωτική Κρίση:
Προσδοκάται ανάκαμψη
στα μέσα του 2009


Η πιστωτική κρίση που ξεκίνησε με την κατάρρευση του κλάδου χορήγησης δανείων υψηλού κινδύνου (subprime loans) πέρσι, προκάλεσε τη χρεοκοπία χρηματοοικονομικών ιδρυμάτων και τραπεζών, την κρατικοποίηση μεγάλων χρηματοοικονομικών οίκων, καθώς και φόβους για περαιτέρω επιπτώσεις.


Των Bob Doll* - Peter Fisher**


Σχετικά με την κρίση οι επιπτώσεις των εξελίξεων κορυφώθηκαν (στις ΗΠΑ) με τη δημιουργία του νέου Προγράμματος Στήριξης Προβληματικών Στοιχείων Ενεργητικού (Troubled Asset Relief Program -TARP) και με την άνευ προηγουμένου κινητοποίηση των κεντρικών τραπεζών. Η ανάλυση αυτή παρέχει εξηγήσεις για μερικές από αυτές τις εξελίξεις, εξετάζει τις ευρείες προοπτικές της αμερικανικής και παγκόσμιας οικονομίας και υποδεικνύει πού μπορούν να στραφούν οι επενδυτές για να διασφαλίσουν την αξία των επενδύσεών τους στην τρέχουσα αγορά.


Πώς θα λειτουργήσει το σχέδιο διάσωσης


Καθώς η πιστωτική κρίση εντείνεται, το αμερικανικό Yπουργείο Οικονομικών και η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα επενέβησαν κάνοντας ενέσεις ρευστότητας στο χρηματοοικονομικό σύστημα, διαμεσολάβησαν για την πώληση αρκετών μεγάλων χρηματοοικονομικών ιδρυμάτων και βοήθησαν στη συντονισμένη κρατικοποίηση άλλων. Εφόσον έγινε φανερό ότι αυτή η αποσπασματική προσέγγιση για την επίλυση του προβλήματος δεν έφερε το αναμενόμενο αποτέλεσμα, δηλαδή τη σταθεροποίηση της αγοράς, το Yπουργείο Οικονομικών διατύπωσε την ιδέα δημιουργίας ενός TARP ύψους 700 δισ. US$.
Το TARP είναι σχεδιασμένο, έτσι ώστε να δώσει στις τράπεζες την ευκαιρία να πουλήσουν στοιχεία του ενεργητικού τους στο κράτος. Οι ακριβείς λεπτομέρειες σχετικά με τον τρόπο λειτουργίας του προγράμματος βρίσκονται ακόμη στο στάδιο του καθορισμού, αλλά το πρόγραμμα αυτό θα επιτρέψει στο Yπουργείο Οικονομικών να αγοράσει στοιχεία ενεργητικού αξίας 350 δισ. US$ από χρηματοοικονομικά ιδρύματα και να έχει πρόσβαση σε άλλα 350 δισ. US$ κατά τη διακριτική ευχέρεια του Κογκρέσου. Το Υπουργείο Οικονομικών έχει δείξει ότι σκοπεύει να συνεργαστεί στενά με την Εταιρία Ασφάλισης Οικονομικών Καταθέσεων (Financial Deposit Insurance Corporation - FDIC), προκειμένου να βοηθήσει στη διαγραφή μερικών από τα επισφαλή στοιχεία ενεργητικού που πλήττουν τους ισολογισμούς των τραπεζών.
Εκφράζεται η ελπίδα ότι η κίνηση του κράτους να αγοράσει μέρος αυτού του χρέους θα παρακινήσει και άλλους αγοραστές να επανέλθουν στην αγορά, δημιουργώντας επιπρόσθετη ζήτηση και ότι, τελικά, το TARP θα μπορέσει να εκποιήσει και πάλι αυτά τα στοιχεία ενεργητικού στην ελεύθερη αγορά. Από μέρους της, η FDIC, εκτός από την ασφαλιστική κάλυψη που προσφέρει στις τραπεζικές καταθέσεις, θα εξακολουθήσει να χρησιμοποιεί «τη δυνατότητα λήψης πιστώσεων από το Υπουργείο Οικονομικών για να... προστατεύσει τους καταθέτες, να εγγυηθεί υποχρεώσεις, να διευκολύνει τις καλά οργανωμένες επιβραδύνσεις και τις εξαγορές ή να υιοθετήσει άλλα σταθεροποιητικά μέτρα», όπως εξήγησε το Υπουργείο Οικονομικών.


Σε ενεργό ρόλο οι κεντρικοί τραπεζίτες


Από πολλές απόψεις, οι πρόσφατες ενέργειες στις οποίες προέβη η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα αλλά και οι κεντρικές τράπεζες άλλων χωρών ίσως έχουν εξίσου σημαντικές - ή και σημαντικότερες - επιπτώσεις απ’ ότι το TARP, όσον αφορά στην αποδέσμευση των πιστωτικών αγορών. Κατ' αρχάς, η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα επέκτεινε κατά πολύ το πρόγραμμα Term Auction Facility (το οποίο θεσπίστηκε πέρσι και της επιτρέπει να εκδίδει βραχυπρόθεσμα δάνεια με επιτόκιο κατώτερο του προεξοφλητικού επιτοκίου). Δεύτερον, η νομοθεσία περί TARP περιέλαβε μια διάταξη που επιτρέπει στην αμερικανική Κεντρική Τράπεζα, για πρώτη φορά στην ιστορία, να καταβάλλει τόκο για τα αποθεματικά υπόλοιπα που διατηρεί, πράγμα που τη βοηθάει να επεκτείνει τον ισολογισμό της και να σταθεροποιήσει τα επιτόκια αγοράς μιας ημέρας.
Τελικά, η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα ανακοίνωσε ότι θα αρχίσει να δανείζει χρήματα απευθείας σε μη χρηματοοικονομικές εταιρίες αγοράζοντας εμπορικούς τίτλους, δηλαδή το βραχυπρόθεσμο χρέος που εκδίδουν οι εταιρίες. Όλες μαζί οι κινήσεις της αμερικανικής Κεντρικής Τράπεζας ουσιαστικά διπλασίασαν τον ισολογισμό της (ενώ αναμένονται και άλλες κινήσεις) και θα της δώσουν αυξημένη ευελιξία, προκειμένου να ενθαρρύνει το δανεισμό μεταξύ χρηματοοικονομικών αγορών.
Έπειτα από αυτές τις αλλαγές, στις 8 Οκτωβρίου 2008, η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα, η ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και οι κεντρικές τράπεζες της Αγγλίας, του Καναδά, της Σουηδίας και της Ελβετίας μείωσαν όλες τα επιτόκιά τους κατά μισή ποσοστιαία μονάδα (και έτσι η αμερικανική Κεντρική Τράπεζα μπόρεσε να μειώσει το επιτόκιο «US fed funds target rate» σε 1,5%). Ενεργώντας ανεξάρτητα, οι κεντρικές τράπεζες της Κίνας, του Χονγκ Κονγκ και της Αυστραλίας προέβησαν και αυτές σε μειώσεις επιτοκίων πρόσφατα. Αυτές οι συντονισμένες μειώσεις δείχνουν ξεκάθαρα ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες όλου του κόσμου ασχολούνται ενεργά με την παρούσα παγκόσμια οικονομική κρίση και αποτελούν ισχυρή ένδειξη προς τις αγορές ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες θα πράξουν τα δέοντα για να ξεπεραστεί το οικονομικό πάγωμα των πιστωτικών αγορών.


Ποια θα είναι τα αποτελέσματα


Γενικά, πιστεύουμε ότι το TARP και τα βήματα που έκαναν οι κεντρικές τράπεζες είναι σημαντικά και τελικά θα συμβάλλουν στη σταθεροποίηση του τραπεζικού συστήματος και θα επιτρέψουν στις τράπεζες να διαγράψουν μέρος των επισφαλών απαιτήσεών τους από τους ισολογισμούς τους. Ως αποτέλεσμα, ο δανεισμός θα αυξηθεί και πάλι, οπότε οι αγορές θα ανακτήσουν ως ένα βαθμό τη ρευστότητά τους. Είδαμε ήδη τράπεζες να επωφελούνται από τα νέα προγράμματα της αμερικανικής Κεντρικής Τράπεζας, ενώ ο τραπεζικός δανεισμός έχει αυξηθεί.
Πρέπει να τονίσουμε, ωστόσο, ότι οι πιστωτικές αγορές δεν θα ανακάμψουν αμέσως. Θα χρειαστεί κάποιος χρόνος για να μπορέσει το Υπουργείο Οικονομικών να οργανώσει και να θέσει σε λειτουργία το TARP, ενώ αναμένουμε να δούμε τα αποτελέσματα αυτού του προγράμματος εντός διαστήματος έξι έως εννέα μηνών. Παρόμοια, οι ενέργειες των κεντρικών τραπεζών θα βοηθήσουν, αλλά θα απαιτηθεί χρόνος για να φανούν τα αποτελέσματα των νέων προγραμμάτων και των μειώσεων επιτοκίων στο σύστημα. Παρόλα αυτά, αυτές οι κινήσεις θα συμβάλλουν στη σταθεροποίηση του τραπεζικού συστήματος, ώστε να αρχίσουν να ρέουν και πάλι οι πιστώσεις, αλλά οι προοπτικές για το σύνολο της οικονομίας παραμένουν προβληματικές.


Οι προοπτικές για την οικονομία


Το τοπίο στην αμερικανική οικονομία ήταν εύθραυστο ακόμη και προτού ξεσπάσει ο πρόσφατος οικονομικός πανικός. Οι καταναλωτές είναι ανήσυχοι και η διστακτικότητά τους, όσον αφορά στη διενέργεια δαπανών, ενισχύθηκε από την πρόσφατη πτώση των τιμών των μετοχών και από την επιδείνωση της αγοράς εργασίας. Μολονότι αυτό δεν έχει συμβεί ακόμη, αναμένουμε ότι θα υπάρξει πραγματική μείωση των ρυθμών κατανάλωσης - κάτι που έχει να συμβεί από 1991. Στο μεταξύ, οι τιμές των σπιτιών εξακολουθούν να πέφτουν. Οι πωλήσεις σπιτιών μειώνονται και το τοπίο στην αγορά δεν ξεκαθαρίζει.
Επιπρόσθετα, ο κλάδος των εταιριών βρίσκεται υπό πίεση και, μέσα σε ένα τέτοιο περιβάλλον, οι περισσότερες εταιρίες τείνουν να αποφεύγουν την αύξηση των επενδύσεων ή των προσλήψεων. Οι εξαγωγές είναι το μοναδικό φωτεινό σημάδι στην εικόνα που παρουσιάζει η αμερικανική οικονομία, αλλά ακόμη και αυτός ο κλάδος τείνει να χάσει τη λαμπρότητά του εξαιτίας των δυσοίωνων προοπτικών της παγκόσμιας οικονομίας. Φαίνεται ότι θα χειροτερέψουν οι συνθήκες προτού έρθει βελτίωση.
Μέχρι πρόσφατα, μολονότι η αμερικανική οικονομία εξασθενούσε, η σχετική ανθεκτικότητά της αποτελούσε ευχάριστη έκπληξη μέσα στην πληθώρα αρνητικών ειδήσεων. Με δεδομένη τη σοβαρότητα των πρόσφατων συμβάντων, ωστόσο, πιστεύουμε τώρα ότι η οικονομία βρίσκεται σε ύφεση και η ανάκαμψη θα είναι αργή κατά το ερχόμενο έτος.
Οι προοπτικές είναι εξίσου δυσοίωνες για το διεθνές μέτωπο. Ολόκληρη η παγκόσμια οικονομία είναι πιθανό να πέσει σε ύφεση, οπότε αυτή θα είναι η πρώτη περίπτωση μετά τη δεκαετία του 1970 που θα βρίσκεται σε ταυτόχρονη ύφεση και η αμερικανική και η παγκόσμια οικονομία.


Προοπτικές και ευκαιρίες για το σταθερό εισόδημα


Το βασικό στοιχείο που έχει παραμείνει σταθερό στις αγορές σταθερού εισοδήματος εδώ και κάποιο διάστημα είναι ότι οι επενδυτές αποφεύγουν οτιδήποτε θεωρούν ότι τους εκθέτει σε πιστωτικό κίνδυνο, προτιμώντας την ασφάλεια των Κρατικών Ομολόγων. Ως αποτέλεσμα, τα πιστωτικά ανοίγματα έχουν διευρυνθεί σημαντικά. Κατά τη γνώμη μας, αυτό δείχνει ότι μπορεί κανείς να εξασφαλίσει αξία σε τίτλους αυξημένης απόδοσης. Με άλλα λόγια, πιστεύουμε ότι βραχυπρόθεσμα μπορούν να βρεθούν στις πιστωτικές αγορές μερικές από τις καλύτερες ευκαιρίες που είναι διαθέσιμες για τους επενδυτές σε όλες τις κατηγορίες στοιχείων ενεργητικού.
Μολονότι θεωρούμε ότι τα Κρατικά Ομόλογα είναι υπερτιμημένα με βάση τις τρέχουσες αποδόσεις, ένας συγκεκριμένος τομέας της αγοράς στον οποίο βρίσκουμε ενδιαφέρον είναι η αγορά στεγαστικών δανείων με κρατική εγγύηση (agency mortgage market). Συγκεκριμένα, οι αποδόσεις των τίτλων της Ginnie Mae ανέβηκαν τις τελευταίες εβδομάδες. Αυτός ο κλάδος της αγοράς υποστηρίζεται από την «πλήρη πίστη και πίστωση» της κυβέρνησης των ΗΠΑ και, με βάση τις τρέχουσες αποδόσεις, πιστεύουμε ότι αυτός ο κλάδος προσφέρει μερικές από τις καλύτερες ευκαιρίες διασφάλισης αξίας για τους επενδυτές. Παρόμοια, προτιμάμε και τους τίτλους της Fannie Mae και της Freddie Mac. Για να γίνουμε πιο επιλεκτικοί, βλέπουμε ότι υπάρχει αξία σε εταιρικά ομόλογα (περιλαμβανομένων και ορισμένων χρηματοοικονομικών ιδρυμάτων ανώτερης ποιότητας), σε στεγαστικά δάνεια χωρίς κρατική εγγύηση (non-agency mortgages) και σε ομόλογα υψηλής απόδοσης επιλεγμένων εταιριών.
Θέλουμε να παροτρύνουμε τους επενδυτές να αναζητήσουν ευκαιρίες στις διεθνείς αγορές όπου πολλά ομόλογα έχουν ελκυστική αξία. Γενικά, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων στις περισσότερες αναπτυγμένες αγορές εκτός των ΗΠΑ είναι υψηλότερες απ’ ό,τι στις Ηνωμένες Πολιτείες (εν μέρει διότι οι κεντρικές τράπεζες των υπόλοιπων χωρών διστάζουν να μειώσουν τα επιτόκια).


Προοπτικές και ευκαιρίες για τις μετοχές


Οι αγορές μετοχών επηρεάστηκαν πρόσφατα πολύ περισσότερο από μακροοικονομικά ζητήματα (όπως η έμφαση στη νομοθεσία περί TARP) και λιγότερο από τα βασικά οικονομικά μεγέθη, ενώ αυτή η κατάσταση αναμένεται να συνεχιστεί για ένα διάστημα. Καθώς κοιτάζουμε προς το μέλλον, αισιοδοξούμε ότι το κρατικό σχέδιο διάσωσης και η δράση των κεντρικών τραπεζών θα βοηθήσουν, αλλά για να υπάρξει παρατεταμένη άνοδος στις τιμές των μετοχών, θα πρέπει να αποδειχθεί στην πράξη ότι τα μέτρα αυτά αποδίδουν.
Συγκεκριμένα, παρακολουθούμε πολύ προσεκτικά τα πιστωτικά ανοίγματα. Τα πιστωτικά ανοίγματα έχουν διευρυνθεί και οι επενδυτές τείνουν να αποφεύγουν τους κινδύνους. Αν τα ανοίγματα αρχίσουν να συρρικνώνονται, αυτό θα μπορούσε να σηματοδοτήσει πραγματικά και διαρκή χαμηλά στις αγορές μετοχών. Επιπρόσθετα, πιστεύουμε ότι οι αγορές μετοχών θα απαιτήσουν συνεχή άντληση κεφαλαίων και διαρκή ενοποίηση στο χρηματοοικονομικό τομέα. Ανακεφαλαιώνοντας, οι μαζικές εντολές πώλησης στις αγορές μετοχών έχουν ήδη προχωρήσει πολύ, αλλά δεν έχουν εξαντληθεί ακόμη, πράγμα που σημαίνει ότι οι επενδυτές πρέπει να εξακολουθήσουν να προσεγγίζουν τις αγορές με επιφυλακτικότητα.
Πού πρέπει, λοιπόν, να στραφούν οι επενδυτές για ευκαιρίες; Κατά τη γνώμη μας, οι πιο αξιόλογες ευκαιρίες σε αυτή την εξαιρετικά αβέβαιη περίοδο μπορούν να βρεθούν σε υψηλότερης ποιότητας εταιρίες που διαθέτουν σχετικά ισχυρούς ισολογισμούς, ισχυρά επίπεδα ελεύθερων ταμειακών ροών και επαρκή χρηματοδότηση. Γενικά, αυτό θα οδηγήσει σε αυξημένη άνοδο της αξίας των μετοχών εταιριών υψηλής κεφαλαιοποίησης και εταιριών με υψηλή απόδοση ιδίων κεφαλαίων.
Από γεωγραφικής πλευράς, οι εκτός των ΗΠΑ αγορές υπέστησαν πρόσφατα σκληρότερο πλήγμα απ’ ότι οι αμερικανικές μετοχές, κυρίως λόγω του ίδιου ζητήματος ποιότητας, καθώς και της επιθετικότητας της αμερικανικής νομισματικής και οικονομικής πολιτικής. Όσον αφορά στο μέλλον, αναμένουμε ότι οι αμερικανικές μετοχές θα εξακολουθήσουν να έχουν υψηλότερες αποδόσεις από τις μετοχές άλλων αναπτυγμένων αγορών. Οι αναδυόμενες αγορές παρουσίασαν μερικά από τα χειρότερα επίπεδα απόδοσης πρόσφατα, αλλά πιστεύουμε ότι μακροπρόθεσμα τα βασικά χρηματοοικονομικά μεγέθη αυτών των αγορών δεν θα θιγούν.
Σχετικά με τους κλάδους της αγοράς, πιστεύουμε ότι τα χειρότερα δεν έχουν περάσει ακόμη σε σχέση με τα οικονομικά μεγέθη και εξακολουθούμε να συστήνουμε υποτιμημένες θέσεις (underweight positions). Ωστόσο, διακρίνουμε την ύπαρξη αξιόλογων ευκαιριών σε ορισμένες χρηματοοικονομικές εταιρίες, περιλαμβανομένων και μερικών από τις μεγαλύτερες παγκόσμιες τράπεζες, οι οποίες είναι πιθανόν να αποκομίσουν καθαρά οφέλη από το σημερινό περιβάλλον. Ένας τομέας της αγοράς που θεωρούμε ότι εξακολουθεί να είναι ελκυστικός είναι οι αμερικανικές πολυεθνικές. Η άνοδος του δολαρίου έχει επιβραδύνει κάπως την ανάπτυξη αυτού του κλάδου, αλλά ο συγκεκριμένος τομέας της αγοράς εξακολουθεί να παρέχει στοιχεία αξιόλογης ανάπτυξης.
Ένας ακόμη κλάδος που πιστεύουμε ότι αξίζει να ανακαλύψει κανείς είναι ο τομέας των πόρων. Πιστεύουμε ότι οι ενεργειακές εταιρίες είναι καλά τοποθετημένες και παρουσιάζουν ελκυστική αξία παρά τη μείωση των τιμών του πετρελαίου, αλλά αυτή τη στιγμή θεωρούμε ότι το μεγαλύτερο μέρος του τομέα των υλικών της συγκεκριμένης αγοράς δεν είναι ελκυστικό.


Τι μπορούμε να αναμένουμε


Όπως προαναφέραμε, δεν πιστεύουμε ότι η θέσπιση του TARP και οι πρόσφατες κινήσεις των κεντρικών τραπεζών θα αποτελέσουν την πανάκεια που θα θεραπεύσει την παγκόσμια οικονομία. Εξάλλου, οι αγορές μετοχών σε όλο τον κόσμο όντως παρουσίασαν και πάλι πτώση πρόσφατα, καθώς οι επενδυτές εξακολούθησαν να επικεντρώνουν την προσοχή τους στους κινδύνους της ύφεσης της παγκόσμιας οικονομίας. Τελικά, πιστεύουμε ότι θα δούμε πραγματικά στοιχεία που να αποδεικνύουν ότι οι πιστωτικές αγορές αρχίζουν να ανακάμπτουν, αλλά αυτό μάλλον θα συμβεί στα μέσα του 2009 και όχι στο τελευταίο τρίμηνο του 2008.
Υπό αυτές τις συνθήκες παραμένουμε επιφυλακτικοί για λίγο ακόμη. Προς το παρόν, επικεντρώνουμε την προσοχή μας στην διατήρηση του κεφαλαίου, έστω και αν αυτό σημαίνει την απώλεια μερικών βραχυπρόθεσμων κερδών που θα μπορούσαμε να αποκομίσουμε μέσω επενδύσεων υψηλότερου κινδύνου. Παρ' όλα αυτά, πιστεύουμε ότι όντως εξακολουθούν να υπάρχουν ευκαιρίες, όπως αναλύσαμε πιο πάνω.



  * BlackRock Vice Chairman; Global Chief Investment Officer, Equities
** Co_Head of BlackRock's Fixed Income Portfolio Management Group


 

  Περιεχόμενα
Editorial
Επικαιρότητα
Επενδύσεις Προτάσεις Αγοράς
Στιγμές από τη Σοφοκλέους
Αφιέρωμα: Επιχειρηματικά Βραβεία ΧΡΗΜΑ
Αφιέρωμα: Σταθερή & κινητή τηλεφωνία
Αφιέρωμα: Αγορά Αυτοκινήτου
Αφιέρωμα: Λιανικό εμπόριο
Συνέντευξη - Ανδρέας Ταπραντζής: Να μετατρέψουμε τις "αναταράξεις" σε ευκαιρίες
Συνέντευξη - Μάκης Ιωάννου: Η τεχνολογία αποτελεί «όπλο» σε περίοδο κρίσης
Θέμα: Πρόγραμμα «Θησέας»
Αποκλειστικότητα Euromoney - Με αξιολόγηση ΑΑ+ και υγιή ρευστότητα:Ποιες ευρωπαϊκές τράπεζες ωφελούνται από την κρίση
Αποκλειστικότητα Euromoney : Μια νέου τύπου «καθίζηση» της παγκόσμιας αγοράς τιτλοποιήσεων
Ανάλυση - Πιάνουν "πάτο" οι αποτιμήσεις:Μεγάλο μέρος του κινδύνου έχει ήδη προεξοφληθεί
Ανάλυση - Παγκόσμια Πιστωτική Κρίση:Προσδοκάται ανάκαμψη στα μέσα του 2009
Έρευνα - Αξιολόγηση από την Hellastat:Μειώνεται η φερεγγυότητα των ελληνικών επιχειρήσεων
Φάκελοι - Πλαίσιο: «Δρόμος αντοχής και όχι sprint»
Στα ενδότερα της οδού Σοφοκλέους
Παρουσιάσεις
Νέα της αγοράς
Μετά την απομάκρυνση εκ του ταμείου...

 Όροι και προϋποθέσεις του site